Selon Jan-Christoph Herbst, du gestionnaire d’actifs allemand LAIQON, les investisseurs sous-estiment toujours l’ampleur des bouleversements que l’intelligence artificielle va provoquer dans l’économie. Le gérant du LAIQON SICAV – Global Equities Unconstrained privilégie donc aujourd’hui les entreprises qui gagnent déjà de l’argent grâce à cette révolution de l’IA. Il voit également des opportunités dans les matières premières, en particulier le cuivre, ainsi que dans l’essor industriel de la Chine. Herbst construit sa stratégie active autour de quatre tendances structurelles de long terme, traduites en un portefeuille concentré d’une trentaine d’actions. « Pour nous, gestion active ne rime toutefois pas avec transactions fréquentes. Elle signifie que nous osons nous écarter nettement de l’indice de référence. » Grâce à cette approche, le fonds affiche depuis son lancement en 2013 un rendement annuel moyen de 18 %.
La stratégie remonte effectivement à 2013. Jan-Christoph Herbst avait alors élaboré une stratégie de fonds et de portefeuille chez MainFirst, avec trois gérants. Lorsque MainFirst a récemment décidé de mettre fin à ses activités de gestion d’actifs, les gérants ont cherché une solution pour préserver leur historique de performances, leurs relations clients et leur stratégie d’investissement. Ils ont finalement trouvé refuge chez LAIQON, qui souhaitait développer ses activités de gestion d’actifs. « Et le repreneur nous a accordé une indépendance totale, ce qui était pour nous une condition absolue. »
Quatre grands thèmes structurels comme socle
Le processus d’investissement du fonds LAIQON SICAV – Global Equities Unconstrained part de l’identification de tendances de long terme, et non d’actions individuelles, souligne Herbst. C’est actuellement dans l’intelligence artificielle et l’automatisation que l’équipe de gestion du fonds a sa conviction la plus forte. « Nous ne considérons nullement l’IA comme un cycle d’investissement temporaire dans l’industrie des semi-conducteurs, mais comme une révolution technologique comparable à l’arrivée de l’automobile ou à la construction du réseau ferroviaire américain. » En 2022, l’équipe a par ailleurs ajouté les matières premières comme thème d’investissement structurel à part entière, en mettant surtout l’accent sur le cuivre, l’or et l’argent. Il est rare que les gérants ajoutent de nouveaux thèmes. « Les grands piliers de la stratégie d’investissement restent généralement inchangés pendant des années. À l’inverse, certains thèmes disparaissent lorsque les perspectives de croissance structurelle se détériorent. Nous avons ainsi tourné la page du secteur du luxe, sur lequel nous mettions auparavant l’accent. »
L’essor de l’Asie, et en particulier de la Chine, fait également partie de cette vision d’investissement structurelle. Selon Herbst, les indices boursiers internationaux ne reflètent pas suffisamment l’importance que la région prendra dans l’économie mondiale de demain. « En outre, les actions asiatiques sont devenues, sur une longue période, de moins en moins chères par rapport aux actions mondiales », ajoute-t-il.
Enfin, un quatrième thème sert plutôt à déterminer les actions à éviter : l’endettement croissant des États et ses conséquences possibles pour le système monétaire international. « D’une part, cela nous amène à éviter les obligations et les actions bancaires. Des taux d’intérêt plus élevés peuvent dans un premier temps profiter aux banques, mais un endettement croissant accroît aussi les risques de défaut. D’autre part, compte tenu de l’expansion monétaire persistante, nous investissons dans l’or et l’argent. »
Les leaders du marché plutôt que les challengers
Pour opérer ses choix au sein de ces thèmes, Jan-Christoph Herbst s’intéresse avant tout aux entreprises qui disposent d’un pouvoir de fixation des prix suffisant pour protéger leurs marges dans un environnement inflationniste. « Nous privilégions les leaders de marché établis : nous préférons acheter une action relativement chère d’une entreprise technologiquement supérieure plutôt qu’une action meilleur marché d’un concurrent qui doit encore conquérir des parts de marché. » Selon lui, Nvidia en est un bon exemple. « Même si Nvidia devait perdre des parts de marché dans les années à venir, ce ne serait pas forcément un problème tant que le marché total des infrastructures d’IA continue de croître fortement. Dans un secteur en forte croissance, une entreprise peut en effet réaliser un chiffre d’affaires nettement plus élevé sans conserver sa part de marché dominante. »
Il privilégie également les entreprises dirigées par leurs fondateurs. Selon lui, celles-ci ont généralement un horizon d’investissement plus long et sont moins enclines à caler leur stratégie sur les prochains résultats trimestriels. Il apprécie aussi les sociétés qui réinvestissent l’essentiel de leurs bénéfices dans leurs propres activités plutôt que de verser de gros dividendes.
Croissance organique du chiffre d’affaires
Le critère décisif dans la sélection des actions reste en définitive la croissance organique du chiffre d’affaires. Herbst est convaincu qu’à long terme, l’évolution des cours boursiers dépend dans une large mesure de la capacité des entreprises à accroître leur chiffre d’affaires par leurs propres moyens, autrement dit de manière organique. Avec son équipe, il s’efforce ainsi de composer un portefeuille dont les entreprises affichent en moyenne une croissance organique de leur chiffre d’affaires d’environ 20 % par an. « Depuis le lancement, cette croissance annuelle du chiffre d’affaires s’est élevée à 21 % et, sur la même période, nous avons enregistré un rendement moyen d’environ 18 % après frais. »
Une forte croissance ne suffit toutefois pas en soi, ajoute-t-il. Selon lui, la question centrale est de savoir si la valorisation d’une entreprise est justifiée par son potentiel de croissance à long terme. « Nous examinons donc surtout le rapport entre valorisation et croissance, et pas simplement les entreprises qui affichent les taux de croissance les plus élevés. Cette relation constitue la base du modèle de valorisation interne. » Herbst part du principe qu’à long terme, les cours boursiers suivent la croissance fondamentale des entreprises, même si ce lien peut être perturbé à court terme par les fluctuations du marché. « Mais nous ne nous laissons jamais guider par ces mouvements de marché à court terme. »
IA : l’infrastructure plutôt que les modèles de langage
Au sein du principal thème du fonds, la percée de l’IA, Herbst établit une distinction claire. « Si les développeurs de grands modèles de langage comme OpenAI et Anthropic attirent beaucoup l’attention, ce n’est pas là que je vois les opportunités d’investissement les plus attrayantes. La concurrence est intense, les investissements sont colossaux et on ne sait toujours pas quand ces entreprises deviendront durablement rentables. » Il préfère donc se concentrer sur les entreprises qui gagnent déjà de l’argent grâce à l’IA. Outre les fabricants de semi-conducteurs comme Nvidia, TSMC et SK Hynix, il s’intéresse aussi aux grandes plateformes cloud, ce qui le mène tout naturellement à Amazon et Alphabet. Rien d’étonnant, dès lors, à ce que ces noms figurent dans le top 10 du fonds (voir ci-dessous).
Selon Herbst, ces entreprises disposent d’un avantage concurrentiel structurel. « Elles ne se contentent pas de louer de la puissance de calcul : elles proposent aussi une gamme complète de services qui permettent aux entreprises d’intégrer l’IA dans leurs processus existants. Leurs relations clients de longue date et leur expérience dans la gestion de données d’entreprise sensibles constituent à cet égard des atouts importants. » Il établit d’ailleurs un parallèle avec Microsoft Windows. « À long terme, je pense que les grands acteurs du cloud pourraient devenir le système d’exploitation des applications d’IA au sein des entreprises. »
Les agents IA, nouveau moteur de croissance
Pour l’instant, Herbst ne voit guère de signes d’un ralentissement de la vague d’investissements dans l’IA. Au contraire, l’essor des agents IA autonomes devrait selon lui faire encore grimper la demande de puissance de calcul. Contrairement aux applications d’IA traditionnelles, ces systèmes sont capables d’exécuter seuls des tâches complexes. Il cite à ce propos une étude de Goldman Sachs qui table sur une possible multiplication par vingt-quatre de la consommation de tokens entre la mi-2026 et 2030. « Cette prévision montre à quel point le potentiel de croissance des infrastructures d’IA reste important. »
Les nombreux avertissements lancés récemment par des dirigeants du secteur technologique sur les risques d’un développement trop rapide de l’IA ne changent rien non plus à sa conviction. Herbst fait la distinction entre un développement dosé de manière responsable et une réduction effective des investissements. « Ce dernier cas de figure ne se présente nullement. Je soupçonne en outre que les appels à une réglementation plus stricte lancés par les leaders établis visent en partie à protéger leur position concurrentielle. Nous l’avons déjà vu il y a quelques années avec Meta, qui plaidait pour une réglementation plus stricte afin de verrouiller la position dominante de Facebook. » Quoi qu’il en soit, Herbst ne change pas sa conclusion : la croissance structurelle de l’IA n’en est qu’à ses débuts.
Cuivre : un problème d’offre structurel
La vague d’investissements dans l’IA amène Herbst à un autre thème d’investissement structurel : les matières premières, et surtout le cuivre. « Les centres de données, les véhicules électriques et la poursuite de l’électrification de l’économie nécessitent tous d’importantes quantités de cuivre. Mais alors que la demande semble augmenter de manière structurelle, les problèmes s’accumulent du côté de l’offre. Le nombre de grandes découvertes de cuivre a fortement diminué au cours des dix dernières années, et de nombreuses années s’écoulent entre la découverte d’un gisement et sa mise en production effective. »
Et c’est sans compter, souligne le gérant du LAIQON SICAV – Global Equities Unconstrained, la demande chinoise en forte hausse. « Le pays représente actuellement environ 60 à 70 % de la demande mondiale supplémentaire de cuivre. L’électrification du parc automobile chinois, la croissance massive des énergies renouvelables et l’extension des réseaux électriques qu’elle exige devraient en particulier continuer à alimenter la demande chinoise. »
Herbst ne souhaite pas se prononcer sur le niveau du prix du cuivre à court terme. Selon lui, trop de facteurs imprévisibles entrent en jeu, comme les événements géopolitiques. À plus long terme, il est en revanche convaincu que les prix seront plus élevés. Pour jouer ce thème, le fonds investit notamment dans la société canadienne Ivanhoe Mines. « Nous considérons cette entreprise comme l’un des acteurs intéressants du secteur car, contrairement à bon nombre de groupes miniers établis, Ivanhoe Mines peut tirer parti du développement de nouvelles capacités de production. »
Asie : des opportunités de croissance en dehors des indices boursiers traditionnels
En Asie aussi, le gérant, basé à Francfort, voit des opportunités d’investissement attrayantes qui, à ses yeux, ne retiennent pas suffisamment l’attention des investisseurs internationaux. « Au cours des quinze dernières années, les actions asiatiques sont devenues de moins en moins chères par rapport aux actions mondiales. Et ces valorisations ne reflètent pas suffisamment aujourd’hui le potentiel de croissance de la région. Les plus grandes opportunités se trouvent actuellement, selon nous, dans les entreprises qui profitent de la domination industrielle et technologique croissante de la Chine. »
Le fabricant de batteries CATL fait partie de ses favoris. « Grâce à sa taille et à sa position de leader sur le marché, l’entreprise dispose d’importants avantages concurrentiels. De plus, CATL profite non seulement de l’électrification du parc automobile, mais aussi de la demande croissante en stockage d’énergie. » Herbst voit également des opportunités dans l’industrie chinoise des semi-conducteurs, même si le pays accuse encore un retard technologique sur Taïwan et la Corée du Sud.
Il souligne par ailleurs que le consommateur chinois reste pour l’instant le maillon faible. « La confiance des consommateurs ne s’est toujours pas suffisamment remise de la pandémie de Covid-19, tandis que les ménages chinois continuent d’épargner beaucoup. » Il voit nettement moins d’opportunités dans ce segment.
Les robots humanoïdes, prochaine révolution industrielle
C’est toutefois dans les robots humanoïdes, un domaine où la Chine a pris une avance technologique, que se trouvent selon lui les plus grandes opportunités du volet asiatique. « Grâce à son immense base industrielle et à ses investissements dans la robotique, la Chine est bien placée pour profiter de ce nouveau marché de croissance. Les robots humanoïdes constituent d’ailleurs l’une des évolutions les plus sous-estimées de l’IA. Je m’attends du reste à ce que l’IA soit de plus en plus appliquée dans le monde physique. » Herbst considère le chinois Unitree et l’américain Tesla comme des acteurs majeurs. En raison d’enjeux géopolitiques et sécuritaires, il s’attend toutefois à ce que plusieurs marchés régionaux continuent de se développer en parallèle.
Selon lui, le principal moteur de croissance des robots est d’ordre économique et démographique. « La Chine est confrontée au vieillissement de sa population et à une population active en recul, tandis que les emplois à forte intensité de main-d’œuvre deviennent de moins en moins attrayants. Je m’attends donc à une hausse des coûts salariaux, alors que les robots humanoïdes deviennent justement moins chers. » Il esquisse un scénario dans lequel le coût de la main-d’œuvre en Chine atteindrait 10 à 15 USD de l’heure, tandis que les coûts d’exploitation des robots tomberaient entre 1,50 et 2 USD. La robotisation deviendrait ainsi particulièrement intéressante pour un pays qui représente plus de 30 % de la production industrielle mondiale.
La réponse à l’essor de la gestion passive
Enfin, avec sa stratégie d’investissement concentrée, Herbst entend se démarquer clairement du marché en plein essor de la gestion passive. Il reconnaît que la progression des fonds indiciels et des ETF est une évolution structurelle qui ne disparaîtra pas du jour au lendemain. « Les investisseurs sont devenus plus attentifs aux coûts. Les jeunes générations, en particulier, se demandent de plus en plus pourquoi elles devraient payer des frais de gestion plus élevés alors qu’elles peuvent investir à moindre coût dans un large indice boursier. Pour les gestionnaires d’actifs indépendants de plus petite taille, c’est un défi important. »
Herbst n’y voit toutefois pas une raison de rapprocher le portefeuille de l’indice de référence. Selon lui, un gérant actif qui s’écarte à peine de son indice de référence n’a guère de chances de faire structurellement mieux que le marché une fois déduits ses frais plus élevés. « La seule solution, à mon sens, est de montrer clairement que nous faisons exactement l’inverse de la gestion passive. C’est pourquoi nous misons délibérément sur un nombre limité d’entreprises et sur une vision affirmée de quelques thèmes d’investissement structurels. »
Cette concentration n’est d’ailleurs pas nécessairement incompatible, selon Herbst, avec une gestion de portefeuille prudente. Il se réfère à des études montrant que la majeure partie du risque spécifique aux entreprises peut être réduite en constituant un portefeuille d’environ vingt à quarante actions différentes. Au-delà, l’avantage supplémentaire d’une diversification plus large ne cesse de diminuer, tandis qu’il devient plus difficile de conserver une vision d’investissement affirmée.
